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發(fā)布時間：2012-04-11 瀏覽次數(shù)：67
公司主營業(yè)務為鮮品食用菌的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括金針菇、真姬菇和白玉菇等鮮品食用菌。公司自2000年開始涉足食用菌工廠化生產(chǎn)，是國內(nèi)最早實施工廠化生產(chǎn)的企業(yè)之一，也是行業(yè)內(nèi)能夠?qū)嵭幸?guī)?；?、標準化、周年化生產(chǎn)的龍頭企業(yè)。公司2011年全年生產(chǎn)食用菌18266噸，占全國食用菌總量的0.07%，占全國工廠化生產(chǎn)總量也僅1.8%，可見發(fā)展空間巨大。
復制工廠化模式，產(chǎn)能迅速擴張
農(nóng)業(yè)類企業(yè)的成長之路具有相似性，一般會經(jīng)歷三個主要階段，即確定市場地位階段、擴大市場領先地位階段和蛻變商業(yè)模式階段。
第一個階段是企業(yè)的創(chuàng)業(yè)階段。企業(yè)需要通過向市場快速投放獨特的產(chǎn)品或服務，確立企業(yè)在市場中的地位；
第二個階段是企業(yè)快速發(fā)展階段。企業(yè)的首要關注點是通過在新領域或地域中復制成功模式實現(xiàn)快速擴張，形成規(guī)模化經(jīng)營，鞏固企業(yè)在市場中的領先地位；
第三個階段是企業(yè)的商業(yè)模式蛻變階段。由于企業(yè)的發(fā)展空間已趨近飽和，原有的商業(yè)模式也被后來者效仿，企業(yè)面臨原先的市場份額被蠶食的危險，需要通過商業(yè)模式的蛻變尋找新的發(fā)展機遇。
我們認為星河生物目前處于第二階段，需要不斷復制成功的工廠化模式快速擴張，以鞏固公司在食用菌行業(yè)的龍頭地位。
未來五年產(chǎn)能年復合增長率高達38.56%
公司未來的增量主要來自幾個方面：
(1)韶關生產(chǎn)線整體技術改造項目。該項目預計于2012年4月投入使用，前期準備及調(diào)試工作估計需兩個月以上的時間，正常生產(chǎn)后，將新增日均9噸的金針菇、8噸真姬菇、5噸白玉菇。我們預計2012年滿產(chǎn)生產(chǎn)時間為半年，之后均可滿產(chǎn)。
(2)塘廈生產(chǎn)線擴建項目。該擴建生產(chǎn)線主要生產(chǎn)白玉菇，預計于2012年9月投入使用。由于白玉菇生長周期需4個月左右時間，我們預計2013才能有成品產(chǎn)出，將日均增加4噸白玉菇。
(3)增資控股的西充富聯(lián)公司已投產(chǎn)和擴建的生產(chǎn)線。西充富聯(lián)的一期項目已于2011年6月出成品，目前已具備日產(chǎn)8-10噸金針菇的產(chǎn)能，二期項目預計于2012年上半年投產(chǎn)，產(chǎn)能也是日產(chǎn)10噸金針菇?？傮w按全年日均15噸計算，全年帶來增量4500噸。另外新增的杏鮑菇生產(chǎn)線預計于2013年6月投產(chǎn)，滿產(chǎn)后將日均增加24噸杏鮑菇，2013年按半年估計。
(4)投資新建的新鄉(xiāng)生產(chǎn)基地。基地所在地為河南省新鄉(xiāng)市輝縣冀屯鄉(xiāng)憲錄村，因基礎建設所需時間較長，可能無法做到分批投產(chǎn)，整體將到2014年底建成，滿產(chǎn)將日均新增90噸金針菇、40噸真姬菇、20噸白玉菇。因為是全新的基地，估計調(diào)試時間較長，2015年按金針菇滿產(chǎn)三個季度、真姬菇與白玉菇按滿產(chǎn)半年計算。
食用菌生產(chǎn)線正式投產(chǎn)后，產(chǎn)能利用率基本可達100%以上，所以綜合來看，按目前確定的新增產(chǎn)能計算，2016年的產(chǎn)量將是2011年的五倍多，年復合增長率高達38.56%。分年份來看，2012年產(chǎn)能增速較快，達42.89%，2013—2014年增速略有放緩，2015年隨著新鄉(xiāng)生產(chǎn)基地的達產(chǎn)，產(chǎn)能爆發(fā)性增長，增速將高達70.92%。分產(chǎn)品來看，金針菇2012年產(chǎn)量保持快速增長，2013—2014年增速放緩，真姬菇2012—2013年產(chǎn)量保持30%左右增長，14年沒有新增產(chǎn)能，白玉菇2012—2013年保持100%以上的增長，2014年沒有新增產(chǎn)能，三個品種2015年產(chǎn)能增速均再次爆發(fā)，杏鮑菇2013年開始生產(chǎn)，2014年滿產(chǎn)，之后無新增產(chǎn)能。
品種線漸趨豐富
我國食用菌工廠化生產(chǎn)的主要品種為：金針菇、杏鮑菇、香菇、秀珍菇、雙孢菇、白靈菇、褐蘑菇等，
金針菇、杏鮑菇產(chǎn)量最多。公司自2000年進入食用菌行業(yè)，直至2007年底之前只生產(chǎn)金針菇，近幾年新增了真姬菇、白玉菇，2013年又將新增杏鮑菇，同時公司正在進行廣東蟲草和灰樹花栽培技術的研究，廣東蟲草的研究已進入實驗室總結階段，且公司已提交衛(wèi)生部新資源食品證書的相關書面申請文件，灰樹花的研究已完成部分品種選育，進入實驗室菌種穩(wěn)定性研究階段，未來將會進一步豐富公司的產(chǎn)品線。
產(chǎn)品線的豐富將會增加客戶粘性，提升公司整體競爭力。公司主要以經(jīng)銷模式為主，而目前經(jīng)銷商基本都是由多個生產(chǎn)廠家提供產(chǎn)品，經(jīng)銷品種多樣化，忠誠度低，未來隨著公司產(chǎn)品品種的增多，經(jīng)銷商的依賴度會大大增加，這將增大公司渠道話語權，形成一定議價能力。
全國布局初具雛形
公司原有塘廈、韶關、清溪一與清溪二基地均在廣東省境內(nèi)，公司上市后，一方面通過在新鄉(xiāng)投資建廠，形成公司的北方生產(chǎn)基地，以利于拓展鄭州、北京等北方市場，另一方面通過增資控股西充富聯(lián)公司，在西南地區(qū)形成生產(chǎn)基地，以拓展西南地區(qū)市場。北方、西南、南方形成的三足鼎立之勢，初步完成公司的全國化布局，目前公司布局點還是太少，不夠密集，未來拓展空間還很大。
單品毛利率有下滑壓力，整體有望保持穩(wěn)定
2011年是食用菌行業(yè)工廠化生產(chǎn)建設高峰期，2012年將集中釋放部分產(chǎn)能，對食用菌產(chǎn)品的價格形成一定沖擊，不過由于食用菌工廠化企業(yè)規(guī)模總體還不夠大，沖擊程度有限。從以往價格走勢來看，市場菌菇類包括金針菇的價格波動與蔬菜價格波動走勢趨于一致，而蔬菜價格和CPI相關性高。隨著年初通脹下行，加之進入淡季，菌菇類產(chǎn)品價格大幅下滑，不過據(jù)東海證券宏觀組預測2012全年CPI在3.5-4%之間，下半年仍有通脹壓力，我們預計進入三四季度旺季后，菌菇類產(chǎn)品價格會有回升，所以我們預計公司產(chǎn)品全年均價與2011年相比只會略有下滑。同時，人工成本還會略有上升，原材料(主要是玉米芯、雜木屑、棉籽殼等)上漲壓力不大，總體成本有一定上漲壓力。
具體產(chǎn)品分析，金針菇已屬于大品種，價格基本穩(wěn)定，預計毛利率將緩慢下滑；真姬菇2011年由于清溪第二分公司剛完成投產(chǎn)，先期成本高，加之產(chǎn)出量增加，價格下滑，導致毛利率大幅下滑，預計2012年將略有回升，后續(xù)有望回到正常水平；白玉菇毛利率預計將不斷下滑，與大品種金針菇趨于一致；杏鮑菇剛投產(chǎn)預計毛利率較低，后續(xù)將回歸正常。雖然單品毛利率有下滑壓力，但由于各品種毛利率在不同年份基于投產(chǎn)階段不同各有漲跌，反映到綜合毛利率反而穩(wěn)中略升，這有別于市場對公司毛利率下滑的悲觀預期?？紤]中國市場旺盛的需求，我們預計公司總體毛利率未來有望維持在35-40%之間。
盈利預測和投資建議
我們預計2012—2014年公司實現(xiàn)凈利潤分別為6362、8044和9072萬元，同比增長分別為8%(如不考慮2011年公司獲得的政府獎勵資金等非經(jīng)常性損益，2012年利潤增速為42%)、26%、13%，EPS分別為0.43、0.55和0.62元，對應日前的收盤價12.98元，PE分別為30、24和21倍。目前公司估值水平不低，鑒于公司的快速擴張能力，我們給予公司“增持”評級。